近日，證監會同意華潤微電子有限公司科創板首次公開發行股票注冊。華潤微電子為紅籌企業回歸A股樹立了一個典型的樣本，具有指導意義。通過華潤微電子的實踐，為更多優秀的境外企業回歸A股解決了技術和法律障礙，提供回歸的路徑。
紅籌回歸是科創板發展的重要方面，而投資者保護是紅籌回歸的重點難點。在紅籌企業回歸的相關具體法規尚未落地的情況下，如何有效銜接境內外監管規則、如何有效優化公司治理結構以推進紅籌企業投資者保護水平，是一個重要課題。
從實質結果層面判斷
紅籌企業作為注冊在境外的企業于A股上市，除了需要遵循注冊地相關法律法規之外，還應當遵守境內法律法規的規定。注冊于開曼群島的華潤微電子在科創板上市，須同時符合開曼群島及境內法律法規的規定。目前，《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》規定了“紅籌企業股權結構、公司治理、運行規范等事項可適用境外注冊地公司法等法律法規規定”，而《上海證券交易所科創板股票上市規則》對于紅籌企業境內外事項的協調設置了專門的章節予以明確，并確定了紅籌企業在科創板上市“股權結構、公司治理、運行規范等事項適用境外注冊地公司法等法律法規的，其投資者權益保護水平，包括資產收益、參與重大決策、剩余財產分配等權益，總體上應不低于境內法律法規規定的要求”的總體原則。此項規定表明監管層不拘泥于具體技術細節，而是從實質結果層面來判斷發行人的投資者保護措施是否充分。
實際上，要得到此項結論是困難的。開曼群島公司法遵循的是英國的規則和判例，與美國特拉華州公司法同宗同源，而我國的公司法則是主要借鑒德國、日本等地公司法，兼容并包形成的體系。前者奉行所謂的“董事會中心主義”，而后者推崇“股東會中心主義”。我國公司法雖然并不完全是股東會為中心，但總體上更偏向后者。這就使得開曼公司法和中國公司法難以進行對比。具體而言，就兩規則提及的“資產收益、參與重大決策、剩余財產分配等權益”而言，總體上差異不大。但就“參與重大決策”這一項，就難以輕易下結論了。評估某個法域投資者保護水平，或許應當關注它是否遵循基本普世價值、是否有良好的公司治理理念，以及是否有有效的外部約束機制，例如訴訟機制。從這個層面去分析，或許可以得出與投資者保護水平相當的結論。
上交所曾發出問詢函，要求華潤微電子說明其投資者權益保護水平，包括資產收益、參與重大決策、剩余財產分配等權益，是否總體上不低于境內法律法規規定的要求，境外律師是否就上述事項發表明確意見。
華潤微電子在回復函中披露了公司治理的具體情況、對若干項重大權益保護水平與一般A股上市公司進行對比，并經境外律師出具肯定性法律意見。事實上，華潤微電子的做法主要是在符合開曼群島公司法的前提下，按照適用于境內一般A股上市公司章程的內容和格式以及適用法律、法規及規范性文件的規定和要求制定了現行的《公司章程》、《股東大會議事規則》《董事會議事規則》等相關治理制度，以明確股東大會、董事會、獨立董事等機構的權責范圍和工作程序。
除通過接軌境內A股上市公司的要求之外，華潤微電子還采取了一系列措施保障境內投資者的利益，例如采用安全、經濟、便捷的網絡或者其他方式為境內公眾投資者行使權利提供便利的安排、指定證券事務辦公室為公司信息披露境內證券事務機構，從而保障對境內投資者權益的保護在實質結果層面總體上不低于境內法律法規的要求。
積極優化公司治理結構
華潤微電子的上市之路，為將來更多的紅籌回歸提供了具有指導性的案例樣本。在不違反注冊地公司法規定的前提下，對標境內一般A股上市公司公司章程及適用的法律法規，積極優化公司內部治理結構，從而達到“投資者權益保護水平總體上不低于境內法律法規規定的要求”的要求。這一做法為將來紅籌企業解決規則銜接難題提供了行之有效的借鑒。
對于監管者而言，為避免紅籌企業處于監管空白損害投資者利益的發生，科創板上市規則不應遷就所謂注冊地的法律法規，應當引導紅籌企業積極優化公司治理結構保護投資者利益。同時，還應當有的放矢，在考慮可操作性的前提下進一步明確哪些規則不應低于境內標準，比如董事的忠實、勤勉義務，重大交易和關聯交易的股東審批規則等。由此通過制度的不斷完善，在投資者權益得以保障的前提之下，吸引紅籌企業回歸A股，優化A股上市公司標的資產。